近日三只松鼠向港交所递交招股书★ღ✿ღ◈。这家成立于2012年★ღ✿ღ◈，踩着电商红利在淘宝崛起的品牌★ღ✿ღ◈，曾以年销百亿的业绩跻身行业头部★ღ✿ღ◈，2019年登陆深交所★ღ✿ღ◈，成为“网红零食第一股”★ღ✿ღ◈。

　　那是三只松鼠最风光的时候★ღ✿ღ◈，其创始人兼CEO章燎原曾回忆★ღ✿ღ◈，得知成功过会消息后★ღ✿ღ◈，他转身给妻子发微信★ღ✿ღ◈，自豪地说“搞的第一个上市公司”★ღ✿ღ◈。当时★ღ✿ღ◈，章燎原以95亿元身家坐上了安徽首富的位置★ღ✿ღ◈。

　　但就在上市后★ღ✿ღ◈，三只松鼠业绩就迅速变脸★ღ✿ღ◈，上市当年★ღ✿ღ◈，三只松鼠的净利润就同比下降了21.43%★ღ✿ღ◈，2020年到2023年★ღ✿ღ◈，营收则四连降★ღ✿ღ◈。因为过度依赖线上渠道★ღ✿ღ◈、营销成本高企的问题★ღ✿ღ◈，业绩陷入低谷★ღ✿ღ◈，股东也频频减持★ღ✿ღ◈。

　　颓势在2024年才略有所好转★ღ✿ღ◈。凭借着抖音流量和“降价”两个杀手锏★ღ✿ღ◈，三只松鼠在2024年以106亿元营收★ღ✿ღ◈、归母净利润4.08亿元★ღ✿ღ◈，重回百亿俱乐部★ღ✿ღ◈。

　　就在业绩回暖但还没坐稳时★ღ✿ღ◈，三只松鼠就官宣了赴港上市★ღ✿ღ◈。又拿下了一个“第一”——是国内首个谋求“A+H”双上市的零食品牌★ღ✿ღ◈。

　　4月29日★ღ✿ღ◈，三只松鼠市值106亿元★ღ✿ღ◈，股价26.47元/股★ღ✿ღ◈，较2020年最高点的股价已跌去了七成★ღ✿ღ◈。解析招股书★ღ✿ღ◈，三只松鼠还是三只松鼠★ღ✿ღ◈，依赖线上渠道和营销的痛点一个也没少★ღ✿ღ◈，这也为其未来业绩是否还会变脸埋下隐忧★ღ✿ღ◈。网红了这么多年★ღ✿ღ◈，三只松鼠还在努力折腾着不想“过气”★ღ✿ღ◈。

　　三只松鼠的产品包含坚果★ღ✿ღ◈、烘焙食品★ღ✿ღ◈、综合零食★ღ✿ღ◈、肉制品★ღ✿ღ◈、果干五大类★ღ✿ღ◈，以坚果为核心产品★ღ✿ღ◈。根据招股书★ღ✿ღ◈，2024年★ღ✿ღ◈，其营业收入达到106.22亿元★ღ✿ღ◈，同比增长49.30%★ღ✿ღ◈；净利润为4.08亿元★ღ✿ღ◈，同比增长85.51%★ღ✿ღ◈。

　　这个依托淘宝流量红利崛起的品牌★ღ✿ღ◈，在2020年后★ღ✿ღ◈，传统电商渠道收入大幅下滑★ღ✿ღ◈。以2022年为例★ღ✿ღ◈，2022年天猫系营业收入19.8亿元★ღ✿ღ◈，同比下滑32.99%★ღ✿ღ◈，京东系营业收入17.23亿元★ღ✿ღ◈，同比下滑28.45%★ღ✿ღ◈。

　　2024年传统电商平台消费者收入有所回暖★ღ✿ღ◈，不过贡献的收入占比★ღ✿ღ◈，已经从2022年的55.8%下滑到41.3%★ღ✿ღ◈。

　　抖音给三只松鼠续了命★ღ✿ღ◈。根据财报★ღ✿ღ◈，在2024年★ღ✿ღ◈，三只松鼠在抖音的收入达到21.88亿元★ღ✿ღ◈，同比增长81.73%★ღ✿ღ◈。从2022年到2024年★ღ✿ღ◈，短视频平台对收入的贡献占比从9.8%上升至24.8%★ღ✿ღ◈，收入增长了267.8%★ღ✿ღ◈。

　　2023年★ღ✿ღ◈、2024年三只松鼠的销售费用分别为12.38亿★ღ✿ღ◈、18.68亿★ღ✿ღ◈，同比增长了50.9%★ღ✿ღ◈。在销售费用中★ღ✿ღ◈，有6成即为促销及平台服务费★ღ✿ღ◈，并且后者的占比还在上涨★ღ✿ღ◈。

　　根据招股书★ღ✿ღ◈，2022年到2024年三年的促销及平台服务费近30亿元★ღ✿ღ◈，其中2024年促销及平台服务费达12.24亿元J9集团国际站官网★ღ✿ღ◈，相较2023年的7.78亿元★ღ✿ღ◈，同比增长了57%★ღ✿ღ◈，增幅超过了营业收入的增幅★ღ✿ღ◈。

　　2024年三只松鼠抖音系收入21.88亿元★ღ✿ღ◈，而根据2024年半年报★ღ✿ღ◈，2024上半年抖音系收入为12.2亿元★ღ✿ღ◈，这意味着下半年来自抖音的收入仅为9.68亿元★ღ✿ღ◈，环比下滑了20%★ღ✿ღ◈。

　　同时★ღ✿ღ◈，在所谓“高端性价比”策略下★ღ✿ღ◈，三只松鼠的平均售价也在大幅下滑★ღ✿ღ◈。根据招股书★ღ✿ღ◈，整体的平均售价从2022年的4.39万元/吨★ღ✿ღ◈，下降到2023年的4.11万元/吨★ღ✿ღ◈，再下降至2024年的3.59万元/吨★ღ✿ღ◈，下滑幅度分别为6.37%★ღ✿ღ◈、12.65%★ღ✿ღ◈。

　　其中J9集团国际站官网★ღ✿ღ◈，核心产品“坚果”的平均售价从2023年的4.82万元/吨下降到4.37万元/吨★ღ✿ღ◈，下滑9.3%★ღ✿ღ◈。烘焙产品下滑幅度最大★ღ✿ღ◈，达16.22%★ღ✿ღ◈。

　　曾经走高端路线的三只松鼠★ღ✿ღ◈，已经走下价格的神坛★ღ✿ღ◈。这种“低价换流量”策略虽然能短期刺激销量★ღ✿ღ◈，但长期来看★ღ✿ღ◈，将削弱品牌溢价能力★ღ✿ღ◈，容易形成“越降价越依赖流量”的恶性循环★ღ✿ღ◈。

　　现在隐忧已现★ღ✿ღ◈。根据4月28日其刚发布的2025年Q1财报★ღ✿ღ◈，Q1营业收入37.23亿元★ღ✿ღ◈，同比增长2.13%★ღ✿ღ◈；归属于上市公司股东的净利润2.39亿元★ღ✿ღ◈，同比下滑了22.46%★ღ✿ღ◈。净利润下滑的与销售费用的增长有关品牌经营★ღ✿ღ◈，★ღ✿ღ◈，Q1销售费用为6.95亿元★ღ✿ღ◈，同比增长了17.22%★ღ✿ღ◈，主要由于市场推广和品牌建设投入增加★ღ✿ღ◈。

　　2019年章燎原提出了“万店计划”★ღ✿ღ◈，可以说目标严重落空★ღ✿ღ◈。根据招股书★ღ✿ღ◈，2022年★ღ✿ღ◈、2023年★ღ✿ღ◈、2024年★ღ✿ღ◈，三只松鼠线家★ღ✿ღ◈，缩减了近70%★ღ✿ღ◈。

　　在收入上★ღ✿ღ◈，2022年★ღ✿ღ◈、2023年★ღ✿ღ◈、2024年渡濑晶★ღ✿ღ◈，线%★ღ✿ღ◈，贡献比例越来越低★ღ✿ღ◈。依靠线下分销商★ღ✿ღ◈，线下贡献有所增增长★ღ✿ღ◈，但这都与章燎原此前提出的“线上线下五五开”的目标★ღ✿ღ◈，差距悬殊★ღ✿ღ◈。

　　根据招股书★ღ✿ღ◈，在2022年★ღ✿ღ◈、2023年★ღ✿ღ◈、2024年★ღ✿ღ◈，三只松鼠来自自有门店的收益为4.57亿★ღ✿ღ◈、9920万★ღ✿ღ◈、2820万★ღ✿ღ◈，2023年★ღ✿ღ◈、2024年自有门店数量为12家★ღ✿ღ◈、31家★ღ✿ღ◈，自有门店数量增长了★ღ✿ღ◈，但贡献的收益却下滑了71.6%★ღ✿ღ◈。

　　根据招股书★ღ✿ღ◈，来自加盟店的收入有所回升★ღ✿ღ◈，但加盟商数量明显收缩★ღ✿ღ◈，在2022年★ღ✿ღ◈、2023年★ღ✿ღ◈、2024年期末加盟商数量分别为456★ღ✿ღ◈、284★ღ✿ღ◈、193★ღ✿ღ◈，终止的加盟商数量远高于新加盟商数量★ღ✿ღ◈。同时★ღ✿ღ◈，根据招股书★ღ✿ღ◈，2024年线%★ღ✿ღ◈。

　　此前就有多家媒体报道加盟商对三只松鼠的不满★ღ✿ღ◈，线上★ღ✿ღ◈、线下产品同质化★ღ✿ღ◈，甚至线上的产品更丰富★ღ✿ღ◈，价格还能更低★ღ✿ღ◈，都让加盟商有苦难言★ღ✿ღ◈。有加盟商吐槽★ღ✿ღ◈，“他们最大的竞争对手不是良品铺子或者百草味★ღ✿ღ◈，而是三只松鼠的线上电商店”★ღ✿ღ◈。

　　为了拓展线下★ღ✿ღ◈，也为了进军量贩零食市场★ღ✿ღ◈，2024年三只松鼠斥资3.6亿元一口气收购三家零食公司★ღ✿ღ◈，包含爱零食★ღ✿ღ◈、爱折扣等★ღ✿ღ◈。

　　爱零食是一家总部位于长沙的量贩零食公司★ღ✿ღ◈，官方披露公司旗下最新门店数量超过1800家★ღ✿ღ◈。爱折扣是一家定位于折扣超市的品牌★ღ✿ღ◈，门店数量约80家左右★ღ✿ღ◈。

　　这已经是一个红海赛道★ღ✿ღ◈，行业已形成“两超多强”的格局真人游戏第一品牌★ღ✿ღ◈，★ღ✿ღ◈，截至今年2月★ღ✿ღ◈，鸣鸣很忙“在营门店”数超过1.5万家★ღ✿ღ◈，万辰集团“签约门店”数1.5万家★ღ✿ღ◈，三只松鼠收购后不到2000家的门店规模★ღ✿ღ◈，仅为头部企业的1/8★ღ✿ღ◈，赶了个晚集渡濑晶J9集团国际站官网★ღ✿ღ◈，并且还缺乏供应链直采的优势★ღ✿ღ◈。

　　三只松鼠的线下困局★ღ✿ღ◈，本质上是流量思维与实体零售逻辑的冲突★ღ✿ღ◈。核心矛盾在于★ღ✿ღ◈，线下是比线上更需要时间和耐心的生意★ღ✿ღ◈，它依赖的线上爆款逻辑★ღ✿ღ◈，难以适配线下精细化运营的需求★ღ✿ღ◈，而供应链深度整合与渠道利益重构★ღ✿ღ◈，则仍需要时间★ღ✿ღ◈。

　　说三只松鼠是“网红零食”★ღ✿ღ◈，其实它也不年轻了★ღ✿ღ◈。2012年成立到现在★ღ✿ღ◈，已经有13年时间渡濑晶★ღ✿ღ◈。这家企业长期依赖代工模式运营★ღ✿ღ◈，即便到2024年★ღ✿ღ◈，其大部分产品仍未能摆脱贴牌生产的标签★ღ✿ღ◈。

　　代工模式带来的品控隐患持续显现★ღ✿ღ◈。早在2021年★ღ✿ღ◈，三只松鼠产品发霉★ღ✿ღ◈、变质的投诉曾引发热议★ღ✿ღ◈，直到2022年★ღ✿ღ◈，三只松鼠才开始对核心产品“坚果”自建工厂★ღ✿ღ◈。

　　但这种转型并未改变整体格局★ღ✿ღ◈。招股书显示★ღ✿ღ◈，除了坚果类目实现了部分的自产外★ღ✿ღ◈，其余产品线★ღ✿ღ◈，仍全由代工厂支撑★ღ✿ღ◈。

　　近年三只松鼠疯狂跨界★ღ✿ღ◈，推出多个子品牌★ღ✿ღ◈，包含小鹿蓝蓝★ღ✿ღ◈、铁功基★ღ✿ღ◈、养了个毛孩★ღ✿ღ◈、喜小雀等★ღ✿ღ◈，其中小鹿蓝蓝是三只松鼠重点孵化的婴童休闲零食品牌★ღ✿ღ◈，根据招股书★ღ✿ღ◈，小鹿蓝蓝在2024年贡献收入7.94亿元★ღ✿ღ◈，占总营收的7.48%★ღ✿ღ◈。

　　然而在代工模式下★ღ✿ღ◈，三只松鼠的食品安全问题频发★ღ✿ღ◈，专注婴童的零食品牌仍为代工★ღ✿ღ◈，也让小鹿蓝蓝屡被质疑★ღ✿ღ◈。目前渡濑晶★ღ✿ღ◈，在投诉平台上★ღ✿ღ◈，三只松鼠累计的投诉量超4300条★ღ✿ღ◈，涉及发霉★ღ✿ღ◈、异物等质量问题★ღ✿ღ◈，另外★ღ✿ღ◈，关于小鹿蓝蓝的投诉也逾百条★ღ✿ღ◈。有消费者提到买的小鹿蓝蓝婴幼儿棒棒饼干有不明黑色物质★ღ✿ღ◈、食品霉变★ღ✿ღ◈，甚至还有消费者提到★ღ✿ღ◈，买的婴儿面条煮了10多分钟★ღ✿ღ◈，依旧胶在一起★ღ✿ღ◈，煮不烂★ღ✿ღ◈。

　　目前★ღ✿ღ◈，面对线上流量瓶颈与线下扩张压力★ღ✿ღ◈，三只松鼠正在选择“快时尚”策略突围★ღ✿ღ◈。根据招股书★ღ✿ღ◈，截至2024年12月31日★ღ✿ღ◈，三只松鼠提供超过1000个SPU（指标准产品单位）★ღ✿ღ◈，其中★ღ✿ღ◈，2024年推出超600个新SPU★ღ✿ღ◈，其中包括超过80个坚果产品SPU★ღ✿ღ◈、超过500个其他零食产品SPU★ღ✿ღ◈，以及“小鹿蓝蓝”品牌下超过50个SPU★ღ✿ღ◈。

　　这种高速推新★ღ✿ღ◈，与轻研发形成了鲜明的反差★ღ✿ღ◈。2022年★ღ✿ღ◈、2023年★ღ✿ღ◈、2024年其研发成本分别为3844万★ღ✿ღ◈、2492万★ღ✿ღ◈、2839万★ღ✿ღ◈，占营收的比例为0.5%★ღ✿ღ◈、0.4%★ღ✿ღ◈、0.3%★ღ✿ღ◈，比例持续下降渡濑晶★ღ✿ღ◈。三年研发费用总计不到1亿★ღ✿ღ◈，不到促销费用的1/30★ღ✿ღ◈。

　　食品安全问题阴云还在★ღ✿ღ◈，代工模式下的多层级利润分配★ღ✿ღ◈，叠加企业既要维持高端形象★ღ✿ღ◈，又要追求性价比的战略定位★ღ✿ღ◈，使三只松鼠陷入质量管控和商业扩张的双重困境★ღ✿ღ◈。既要又要★ღ✿ღ◈，层层成本叠加下★ღ✿ღ◈，三只松鼠能如何保质又保量？

　　松鼠品太多★ღ✿ღ◈，没办法搞工厂★ღ✿ღ◈，只能代加工J9集团国际站官网★ღ✿ღ◈。代加工又卷价格★ღ✿ღ◈，所以质量也没啥保证★ღ✿ღ◈，每个迷你CEO又为了生存★ღ✿ღ◈，不停推新品★ღ✿ღ◈，哪来的时间精力推线下★ღ✿ღ◈。松鼠后面压力大着呢★ღ✿ღ◈。

　　来源★ღ✿ღ◈：@CCTV国际时讯 据泰国国家电视台今天（7月25日）报道★ღ✿ღ◈，泰国原则上已接受东盟轮值主席国马来西亚提出的调解泰柬边境冲突的建议★ღ✿ღ◈，但强调柬埔寨必须首先展现出明确的降低对抗的承诺★ღ✿ღ◈。柬埔寨方面暂无回应★ღ✿ღ◈。

　　近日★ღ✿ღ◈，河南商水县下乡工作人员欠下近三万元餐费5年未结一事★ღ✿ღ◈，引发关注★ღ✿ღ◈。此前报道:近日★ღ✿ღ◈，河南商水县一女子向新京报记者反映★ღ✿ღ◈，2020年5月至2021年1月★ღ✿ღ◈，“商水县粮食局脱贫攻坚小组”工作人员在基层开展工作时★ღ✿ღ◈，在她家饭馆欠下了近三万元的餐费★ღ✿ღ◈，至今讨要无果★ღ✿ღ◈。

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